А доллар будет дешеветь

Александр Кокшаров

Несмотря на некоторое замедление, американская экономика продолжает расти, и рецессии пока не предвидится. Однако многолетнее падение доллара продолжится

Новый глава ФРС США Бен Бернанке пока справляется

В феврале 2007 года Алан Гринспен, бывший глава Федеральной резервной системы США, предупредил, что американская экономика находится на пороге рецессии. Шансы экономического спада в текущем году бывший банкир оценил довольно высоко - один к трем, что заставило понервничать и нынешнее руководство ФРС, и инвесторов по всему миру.

С момента заявления Гринспена прошло уже три месяца, а признаки надвигающегося спада в американской экономике так и не появились. Конечно, темпы роста действительно замедляются, а на рынке недвижимости в марте-апреле вообще царили упаднические настроения в связи с начавшимся снижением цен и кризисом в сегменте субстандартной ипотеки. Новые же антирекорды в дефиците платежного баланса привели к очередному витку падения доллара - в конце апреля за один британский фунт давали уже два доллара. Но с другой стороны, инфляция в США весьма невелика, безработица даже несколько сократилась, а рабочие места по-прежнему создаются. Корпорации чувствуют себя относительно неплохо, а фондовый рынок вообще ставит рекорд за рекордом, вынуждая аналитиков повышать прогнозы чуть ли не ежемесячно. Видимо, рецессия в 2007 году так и не наступит.

Вместо этого экономика Штатов, вероятнее всего, входит в однолетний период относительно низких темпов роста. Американская "мягкая посадка" при этом не оказывает существенного отрицательного влияния на экономический рост как ключевых торговых партнеров, так и мировой экономики в целом. Что дает возможность для исправления так называемых глобальных дисбалансов, сформировавшихся в последнее десятилетие при непосредственном участии США.

Противоречивая динамика

В последнем квартале 2006 года ВВП США вырос всего на 2,2% в годовом исчислении (меньше, чем в зоне евро или в Японии), а в первом квартале 2007−го - на 1,3% (самый низкий показатель за четыре года). Более того, министерство торговли США может пересмотреть эту оценку в сторону понижения - до 1%. Потребительский спрос в США в марте увеличился лишь на 0,3% к предыдущему месяцу, притом что в феврале рост составил 0,6%. Аналитики ожидали, что внутренний спрос вырастет на 0,5%, однако результаты их разочаровали. На потребительский спрос приходится около 70% американского ВВП, поэтому замедление темпов роста со стороны потребителей, столкнувшихся с более высокими, нежели в последние годы, процентными ставками, мгновенно сказывается на экономическом росте в целом.

Производство за пределами оборонного сектора также демонстрирует признаки замедления. Инвестиции корпоративного сектора в первом квартале 2007 года впервые за последние три года сократились - после того как в январе началось абсолютное уменьшение числа заказов на товары длительного пользования. В апреле 2007 года индекс ведущих экономических индикаторов (который отслеживает все сектора экономики, включая производство) сократился на 0,5% - после снижения на 0,6% в марте это был уже третий месяц снижения с начала года.

Впрочем, по данным апреля, промышленное производство увеличилось на 0,7% (притом что ожидали всего 0,3%). В апреле же снизилась и инфляция. Цены выросли на 0,4% в апреле (в марте - на 0,6%). Ключевая инфляция, которая не включает в себя стоимость продовольствия и топлива, составила всего 0,2%. В годовом пересчете инфляция оказалась на уровне 2,3% - что очень близко к уровню в 1-2%, который предпочитает поддерживать ФРС. А по данным министерства труда, в первую неделю мая число подавших новые заявки на пособие по безработице сократилось на 5 тыс., до 293 тыс. - самый низкий показатель с начала года. Уровень безработицы, по оценке Бюро трудовой статистики, в апреле составил 4,5%, что по историческим меркам весьма немного.

"Происходящее в США показывает, что экономика проходит через мягкое замедление в середине экономического цикла. То есть замедление темпов роста ниже уровня тренда, который для США находится на уровне 3-3,25 процента в год. Однако это замедление происходит при низких инфляции и безработице и в целом неплохом состоянии корпоративного сектора. Сегодня с девяностопроцентной вероятностью можно сказать, что Гринспен оказался неправ, и рецессии в этом году мы не увидим. Хотя большинство экономистов предсказывают темпы роста всего около 1,5-2 процента во втором полугодии, уже с начала следующего года в экономике США должен начаться подъем", - рассказал "Эксперту" главный экономист исследовательского центра Global Insight Нариман Беравеш.

Рецессия одного сектора

В последние два месяца внимание американских экономистов было приковано к состоянию рынка жилой недвижимости. Еще в феврале продажи новых домов упали до самого низкого за последние семь лет уровня. Результатом стало резкое сокращение строительства новых домов, так как отрасли было необходимо продать запас уже построенных - нераспроданными оказались объекты недвижимости, возведенные за последние семь месяцев.

Это положило начало кризису в сегменте ипотечного субстандартного кредитования - обслуживание клиентов со слабой кредитной историей. Такие ипотеки выдавались фактически под залог роста стоимости недвижимости в будущем. Когда же рост цен на рынке жилой недвижимости начал останавливаться (это произошло под действием сочетания двух факторов - насыщения рынка благодаря активному строительству в последние годы и повышения процентных ставок ФРС, сделавших обслуживание кредитов более дорогостоящим), так сразу этот сегмент рынка показал свою слабость. Дефолты по субстандартным ипотекам достигли в марте 17% - самого высокого показателя с 2002 года. Начались конфискации домов и банкротства ипотечных компаний, работающих в субстандартном сегменте (с начала года таких корпоративных банкротств было уже более 40). Но конфискации ведут лишь к увеличению числа непроданных домов, что усугубляет ситуацию на рынке недвижимости, на котором спрос оказался гораздо меньше предложения. В секторе недвижимости и строительства образовался резкий дефицит ликвидности, поскольку банки перестали кредитовать ипотечные компании с прежней легкостью.

"В США происходит не только замедление экономики, но и своего рода ее "вращение" - из-за изменений в рамках экономического цикла. Идет смещение центров роста внутри экономики. Во многом это вызвано тем, что происходит на рынке жилой недвижимости. Строительство новых домов сокращается со скоростью в 15 процентов ежегодно, продажи падают со скоростью 8 процентов. Однако сектор недвижимости не может потянуть вниз всю американскую экономику, поскольку на него приходится лишь шесть процентов ВВП. К счастью, сектор недвижимости мало связан с внешней торговлей товарами и услугами, поэтому происходящее не влияет на внешнюю торговлю. По сути мы наблюдаем рецессию одной отрасли, которая не может вылиться за ее пределы, в остальную экономику", - рассказал "Эксперту" старший экономист лондонского офиса Goldman Sachs Питер Оппенгеймер.

Происходящее сегодня во многом является развитием тенденций, заложенных еще в конце 90−х. Тогда американские компании понадеялись на формирование новой экономики, что в конечном итоге привело к биржевому краху и экономическому спаду. "Тогда и сформировалось разделение между двумя частями американской экономики - внутренним рынком, то есть потребительским спросом, и корпоративным сектором. Последний в начале десятилетия оказался в довольно жестких условиях и был вынужден пойти на болезненную реструктуризацию - ради повышения своей эффективности. В то же время потребительский спрос продолжал быстро расти за счет дешевых денег ФРС - процентные ставки упали тогда до одного процента. В период дешевых кредитов ускорился рост на рынке недвижимости. Домохозяйства чувствовали себя более богатыми за счет роста цен на недвижимость и занимали еще больше для текущих потребительских расходов. Когда на пике оказались и потребительский спрос, и рынок недвижимости, и набравший вновь силу корпоративный сектор, экономический рост в США достиг максимума. Это произошло в 2004-2005 годах. Затем корпоративный сектор продолжил расти, а вот потребительский пошел на спад, особенно сектор недвижимости", - рассказал "Эксперту" Дин Бейкер, экономист Центра экономических и политических исследований (Centre for Economic Policy Research, CEPR) в Вашингтоне.

Действительно, с 2004−го по 2006 год в сектор недвижимости поступили 2,8 трлн долларов ипотечных кредитов, что стало возможно благодаря мягкой монетарной политике ФРС, которую сейчас за это довольно жестко критикуют.

Как бы то ни было, даже сегодня потребительский спрос не падает, он лишь замедлил свой рост - несмотря на проблемы на рынке недвижимости и ужесточение кредитной политики ФРС. "Низкая безработица, высокие корпоративные прибыли и растущие доходы позволяют потребителям вполне сносно переживать период замедления, даже несмотря на происходящее на рынке недвижимости. Дефолты по ипотекам коснулись в основном лишь небольшой части населения США, поэтому большинство домохозяйств не почувствовали немедленных проблем. Возможно, их дома подешевели на 5-10 процентов, но если они могут обслуживать свой долг, то в краткосрочной перспективе их это не особенно беспокоит. В отличие от покупателей домов по субстандартной ипотеке, которые брали кредит в надежде на будущий рост цен на недвижимость. Ожидается, что к концу 2007 года сектор субстандартного кредитования фактически исчезнет, нормализовав рынок недвижимости. Снижение же цен фактически привело к сдуванию пузыря, что в масштабах экономики скорее положительный признак", - рассказал "Эксперту" главный экономист лондонского центра Economist Intelligence Unit Робин Бью.

К новым высотам

Неудивительно, что с начала года индекс Dow Jones ставил рекорд за рекордом и увеличился на 8,2% - до 13500 пунктов. Индекс S&P 500 вырос на 6,8%, а NASDAQ - на 5,7%. Темпы подъема котировок в США оказались выше, чем в Японии и большинстве стран Европы, в которых экономика растет гораздо быстрее, чем в Америке. Казалось бы, при проблемах в экономике фондовый рынок не должен так быстро расти, однако инвесторы полагают иначе.

Во-первых, несмотря на быстрый рост курсов акций, соотношение их цены и доходности не увеличивается. "Американский корпоративный сектор до сих пор испытывает на себе положительные эффекты реструктуризации 2002-2004 годов, которые вынудили его повысить эффективность. Поэтому корпоративные прибыли быстро растут, хотя в некоторых компаниях и в ущерб долгосрочным инвестициям. Но для финансовых инвесторов это хорошие новости, поэтому фондовый рынок растет такими быстрыми темпами", - считает экономист из нью-йоркской консалтинговой компании Decision Economics Ален Синаи.

Во-вторых, положительно влияет на состояние американского фондового рынка тот факт, что многие крупные компании, представленные в индексах, по сути являются глобальными. Так, компании из индекса Standard & Poor s в 2006 году получили 49% своей прибыли с иностранных рынков (в 2001 году - всего 30%). Мировая экономика в 2007 году должна вырасти на 4,2% - в два раза быстрее, чем американская. Темпы роста на некоторых рынках (например, в Индии, Китае, России составляют 7-10% ВВП в год). В результате выигрывают и американские компании, работающие на этих рынках - их ценные бумаги сразу становятся более востребованными.

Более медленные темпы роста в экономике США в нынешнем году также на удивление мало влияют на темпы роста остальных ключевых экономик. Наблюдатели хором говорят об "отвязке" экономических тенденций в Америке от ситуации в остальных странах мира. И этому есть несколько объяснений.

Во-первых, как уже говорилось, нынешнее замедление в США в значительной мере связано с ситуацией на рынке недвижимости, который практически не участвует во внешней торговле. Поэтому торговые партнеры страны оказались практически не затронуты - кроме тех, которые экспортируют в Соединенные Штаты строительные материалы.

Во-вторых, зависимость многих стран от торговли с США сегодня снизилась. Если в 2001 году азиатские государства, такие как Сингапур, Таиланд, Тайвань, Южная Корея, около 25-30% своего экспорта направляли в Штаты, то сегодня эта доля сократилась до 15%. Поэтому любое замедление потребительского спроса на американском рынке не будет воспринято в этих странах столь болезненно, как пять лет назад.

В-третьих, экономические циклы США и остальных ведущих экономик - Европы и Японии - не совпали. "Высокие темпы роста в ЕС и Японии не только ведут к поддержанию высоких темпов роста экономики США, но и расширяют рынки для американского экспорта, который в условиях более медленного роста спроса дома старается искать больше вариантов за пределами основного рынка", - рассказал "Эксперту" главный экономист Daiwa Securities в Нью-Йорке Майкл Моран.

Ставка на дешевый доллар

Внутренняя экономическая ситуация в США оказывает неизбежное влияние и на доллар, который в конце апреля упал до минимальных показателей к европейским валютам за последние 17 лет. Здесь ключевую роль сыграли два фактора - по-прежнему высокий дефицит платежного баланса США и ожидания в динамике процентных ставок. И Банк Англии, и Европейский ЦБ, и Банк Японии, как ожидается, продолжат в 2007 году повышать процентные ставки, делая вложения в свои долговые рынки более привлекательными. В то же время большинство аналитиков склоняется к тому, что ФРС решит понизить процентные ставки уже летом, возможно в августе. "Снижение инфляции позволяет ФРС начать поддерживать рост, который они надеются оживить с помощью снижения процентных ставок. То, что это сделает доллар менее привлекательной валютой, для Бернанке - второстепенное следствие. Главное для него сейчас - оживить экономический рост и сохранить инфляцию на низком уровне", - полагает Нариман Беравеш из Global Inisght.

Дальнейшее удешевление доллара может уменьшить наконец дисбаланс во внешней торговле. США остаются одним из крупнейших экспортеров - в 2006 году экспорт превысил 1,02 трлн долларов. Дешевый доллар на фоне высоких темпов роста мировой экономики должен способствовать повышению темпов роста экспорта. В то же время импорт будет сокращаться из-за своей дороговизны. Благодаря этому уже в 2008 году ожидается сокращение дефицита торгового баланса, одного из ключевых дисбалансов в мировой экономике.

Платой за это, правда, станет слабый доллар. Его управляемое падение может продлиться до конца 2008 года. По прогнозам опрошенных "Экспертом" аналитиков, к концу следующего года доллар может упасть до 1,50 за евро и 2,2 за фунт стерлингов. "При столь дешевом долларе и ускорении темпов роста США смогут побороться за место ведущего экспортера с Германией и Китаем, особенно если в последних произойдет смена модели роста - с движимого экспортом на движимый внутренним спросом", - полагает Робин Бью. Это подготовит почву к возвращению США на роль главного локомотива мировой экономики в 2010-2011 годах, когда, по некоторым оценкам, американская экономика снова будет готова к долгосрочному подъему.

Нью-Йорк-Вашингтон-Лондон